AFFI - Association Francaise de Finance (French Finance Association)

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Volume 14 - Numéro 1

juillet 1993

L'information prévisionnelle contenue dans la structure par terme des taux d'intérêt en France - 15 juin 1993

Artus, Patrick; Kaabi, Moncef

The spread between long term and short term interest rates depends in principle on the future volution of the economy, hence incorporates information concerning this evolution. We examine, using different theoretical models, which information can be extracted from the term structure (future inflation or growth, interest rate volatility, exchange rate expectations...); we analyse in the french case from an empirical point of view the informational content of the yield curve and discusse the underlying mechanisms.

L'écart entre les taux d'intérêt correspondant aux maturités longues et les taux d'intérêt à court terme dépend en théorie de l'évolution future de l'économie, donc doit contenir de l'information quant à ces évolutions ou à la manière dont elles sont anticipées. Nous examinons, à l'aide de quelques modèles théoriques alternatifs, quel type d'information peut être recherché dans la pente de la structure des taux (inflation ou croissance future, politique monétaire anticipée, volatilité des taux, évolution des changes, de la structure de financement de l'économie...). Nous recherchons ensuite empiriquement, dans le cas français, dans quelle mesure certaines évolutions économiques peuvent être prévues à l'aide de l'observation de la structure des taux courante : sur quelles variables contient-elle de l'information, à quel horizon ? Quels sont les mécanismes économiques qui semblent cohérents avec l'observation statistique?

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Transferts sur le marché à règlement mensuel : les réactions du marché - 15 juin 1993

Dubois, M.

An event-time study of « Second Marché (SM) » and « Marché au comptant (MC) » stocks that listed on the « Marché à Règlement Mensuel (RM) » over the period 1979-1989 is performed. Positive abnormal returns before listing and negative the week after are observed. Similar conclusions are obtained in earlier empirical studies for the US markets. In constrast, abnormal returns are not different from zero after listing. Expected increase in trading volumes after listing could induced positive abnormal returns. This hypothesis is confirmed but there is not a monotonous relation between abnormal returns and turn-over increases. Short selling is virtually impossible on SM and MC markets but allowed with some restrictions on RM. If heterogeneous beliefs among investors prevail on the SM or MC they may be eliminated by short-sales after listing on the RM. This explanation for abnormal returns at time zero is rejected.

Une étude d'événement autour du transfert des titres du Second Marché (SM) ou du marché au comptant (MC) en direction du marché à Règlement mensuel (RM) est réalisée sur la période 1979-1989. Des rentabilités anormales positives sont observées avant le transfert, elles deviennent négatives la semaine où il a lieu. En revanche aucune réaction anormale n'est trouvée après le transfert. L'augmentation attendue du volume de transaction peut expliquer des rentabilités anormales positives. C'est effectivement ce qui est observé mais il n'y a pas de relation monotone entre l'augmentation des volumes de transaction et les rentabilités anormales observées. Les ventes à découvert sont virtuellement impossibles sur le SM ou le MC mais autorisées moyennant quelques restrictions sur le RM. Si des investisseurs ont des anticipations hétérogènes pour les titres du SM ou du MC, elles peuvent être réduites après le transfert par des ventes à découvert. Cette explication, relative aux rentabilités négatives la semaine du transfert, est rejetée.

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Analyse descriptive de la dependance sérielle sur les rentabilités boursières - 15 juin 1993

Louvet, Pascal; Taramasco, Ollivier

In this paper a new look on the serial dependence of daily and weekly returns is provided using data analysis, more precisely correspondence analysis. French stock index is studied during the 1969-1991 period. Results show non-linearity in dependence. Two dimensions characterised this phenomenon: one affects the drift and the other one the volatility. This dependence could explain heavy tails in the distribution of returns and lead to an AR-ARCH representation of daily returns process.

L'article, à l'aide de techniques d'analyse de données, étudie la dépendance des rentabilités (journalières à hebdomadaires) consécutives de l'indice CAC entre 1969 et 1991. Sur la base d'un tableau de contingence entre les déciles de la rentabilité d'une période donnée et celle de la suivante, une analyse factorielle des correspondances permet de caractériser la nature de la dépendance sans préjuger de la loi de probabilité des rentabilités. Les résultats montrent que la dépendance ne peut se réduire à une corrélation linéaire; elle affecte principalement les rentabilités extrêmes et comporte deux dimensions: un effet d'entraînement sur la tendance et un effet d'entraînement sur la volatilité. Cette dépendance pourrait expliquer les queues lourdes observées sur les distributions empiriques des rentabilités et conduit à une représentation AR-ARCH du processus des rentabilités journalières.

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Understanding N(d1) and N(d2) : Risk-adjusted probabilities in the Black-Scholes Model - 15 juin 1993

Nielsen, Lars Tyge

This paper uses risk-adjusted lognormal probabilities to derive the Black-Scholes formula and explain the factors N(d1) and N(d2). It also shows how the one-period and multiperiod binomial option pricing formulas can be restated so that they involve analogues of N(d1) and N(d2) which have the same interpretation as in the Black-Scholes model.

Cet article utilise les probabilités lognormaux corrigées du risque pour dériver la formule de Black-Scholes et expliquer les facteurs N(d1) et N(d2). Il montre aussi comment les modèles binomiaux des prix d'options d'une et de plusieurs périodes peuvent être exprimés d'une façon telle qu'ils impliquent des analogues de N(d1) et N(d2) qui ont la même interprétation que dans le modèle de Black-Scholes.

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Linear Programming Models for Portfolio Optimization - 15 juin 1993

Speranza, M. G.

In this paper we introduce a linear model, in which the risk is measured by means of a linear combination of the semi absolute deviations from the portfolio rate of return. The model does not require any assumption on the distribution of the rates of return and may represent a risk averse, a risk neutral and a risk seeking investor in dependence of the values of the coefficients of the linear combination. In the case the coefficients identify a risk averse investor the model is shown to be equivalent to a linear model proposed by Konno and Yamazaki (1991), which in turn they showed to be equivalent to Markowitz's model, if the rates of return are multivariate normally distributed. A suitable choice of the parameters generates an equivalent model with a substantially reduced number of constraints. A weighted version of the model based on the linear combination of the semi absolute deviations is proposed which takes into account in a simple way the non-stationary nature of the rates of return. Finally, results from computational experience on a set of stocks of the Milano stock market are presented which compare Markowitz's model with different linear models. The ex-post analysis shows that the weighted models have a better performance.

Dans cet article on propose un modèle linéaire dans lequel la fonction de risque est une combinaison linéaire des demi déviations absolues moyennes de la rentabilité du portefeuille. Le modèle ne demande pas des hypothèses sur la loi de probabilité des rentabilités. Dans ce cas les coefficients de la combinaison linéaire identifient un investisseur contraire au risque, on montre comment le modèle est équivalent au modèle linéaire proposé par Konno et Yamazaki (1991), qui est équivalent au modèle de Markowitz si les rentabilités ont une loi de probabilité normale. On montre comment on peut obtenir un modèle équivalent avec un nombre substantiellement réduit de contraintes. En plus, on propose une version pesée du modèle qui tient en considération la nature non stationnaire des rentabilités. Enfin, on montre les résultats de la validation des modèles qui ont été testés sur le marché d'actions de Milan.

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